25年前的宏观经济背景和今天大不相同，但每个周期的结局都有着惊人的相似度。 

25周年通常是值得庆祝的纪念日，互联网泡沫破裂25周年带给投资者的感受则是苦乐参半。25年前，令人眼花缭乱的互联网牛市见顶后，美国股市进入熊市，经历了长达10年扩张期的美国经济被拖入衰退。

道琼斯工业平均指数在2000年1月见顶，两个月后，标普500指数和纳斯达克综合指数见顶。在此期间，《巴伦周刊》于2000年3月20日发表了题为《燃烧殆尽》(Burning Up)这一具有历史意义的封面文章，文章指出，互联网公司正在以让人感到害怕的速度烧掉过度狂热的投资者（或者更准确地说是投机者）投向它们的钱。

这篇文章发表后，立刻招致了一系列尖锐的批评，但事实证明《巴伦周刊》的判断是正确的。正如这篇有先见之明的文章所指出的那样，大量资金被投向在互联网上开展业务的创业项目上，它们连同这些资金一起化为泡影。

一种似曾相识的感觉油然而起。著名金融历史学家詹姆斯·格兰特(James Grant)近日在《格兰特利率观察》(Grant’s Interest Rate Observer)中写道，“已经到了一定年纪的读者很快将会想起千禧年光纤通讯行业的萧条。如今，就像1998-2002年一样，科技企业极易受到过度兴奋、订购过多和过度建设的影响。”

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创造了大量自由现金流的科技“七巨头”正在大力投资于人工智能。《巴伦周刊》近日报道称，据估计，Meta Platforms、微软和Alphabet今年将在人工智能上投入2000亿美元，约占三家公司合计营收的四分之一。在中国推出的DeepSeek能够以更低成本生产人工智能模型的情况下，“美国例外论”受到质疑，或者说，至少美国科技巨头向人工智能投入巨资能带来多少回报受到了质疑。

格兰特还指出，美国政府对人工智能、尤其是数据中心投入所有资源的做法是另一个预警信号。拜登政府在卸任前指示美国国防部和能源部租用由联邦政府所有和管理的土地，加快新数据中心建设的审批速度。新上任的特朗普政府与软银集团、OpenAI和甲骨文公司一道，迅速推出了“星际之门”(Stargate)项目，预计这些公司将为此投入1000亿至5000亿美元。在此之前，美国政府于2023年初宣布了新数据中心建设项目，这些项目将需要美国所有94座核反应堆的总发电量。格兰特认为，这种繁荣之后的萧条不仅会让数据中心公司倒闭，还会波及整个科技行业和信贷市场。

今年1月也是美国在线(America Online)和时代华纳(Time Warner) 3500亿美元并购案的25周年纪念日。这宗交易通常被视为互联网泡沫的顶点，也被视为商业史上股东价值遭到的最严重的一次破坏。

2000年1月，时代华纳CEO杰拉尔德·莱文（左）和美国在线CEO史蒂夫·凯斯宣布两家公司合并，标志着互联网繁荣的顶峰。

格兰特的同事埃文·洛伦兹(Evan Lorenz)认为，马斯克主动提出以974亿美元收购OpenAI，与美国在线与时代华纳的交易类似。他在最新一期《格兰特利率观察》中写道，马斯克可能需要将出价提高两倍，因为软银提出的400亿美元投资将使OpenAI的估值达到3000亿美元。洛伦兹写道，“在经济中最热门的领域，超大规模的并购交易从来都不会出现在周期底部。”

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互联网泡沫和泡沫破裂不是今天科技行业的唯一先例。美国无线电公司(Radio Corp. of America)是第一个“咆哮的20年代”杰出的科技股，数据供应商Finaeon首席经济学家布莱恩·泰勒(Bryan Taylor)在2023年的一篇文章中写道，“你所要做的就是在公司名中加入‘无线电’一词，即使公司背后几乎没有什么实质性的东西，股价也会飙升。”美国无线电公司的股票在20世纪20年代上涨了200倍，但在1932年从1929年的峰值下跌了98%。

1986年，通用电气(General Electric)以比1929年峰值高出72%的价格收购了美国无线电公司，但同期美国消费者价格上涨了500%以上，因此，在随后的几十年里，美国无线电公司的股票按实际价值计算是一个输家，尽管无线电和电视的发展远远超出了“咆哮的20年代”多头们的预期。

诚然，25年前的宏观经济背景和今天大不相同。格兰特说，当时美国国债受到追捧，美国联邦预算处于盈余状态。现在情况不一样了，两场中东战争、2007-2009年金融危机和新冠疫情带来的支出，加上奥巴马医改等项目的扩张，导致美国赤字处于除战时以外前所未见的水平。

根据美国国会预算办公室(Congressional Budget Office)的预测，未来10年美国年度财政赤字平均约为2万亿美元，相当于今年GDP的6.2%。

这意味着，未来几年，人工智能将和“山姆大叔”争夺资金。根据国会预算办公室的估计，赤字的主要驱动因素将是利息支出，利息支出将占到GDP的3.2%，高于基础赤字（扣除利息支付后的赤字）所占的3%，并且不会受到“政府效率部”(DOGE)任何举措的影响。

格兰特在一次采访中说，虽然我们所处的环境发生了变化，但每个周期的结局都有着惊人的相似度。这一次，恐怕很难道一声“纪念日快乐”。